截至2020年9月30日，藍色光標賬面商譽高達48.41億元，占凈資產的比例為52.86%。在凈利潤告別高速增長之后，并購帶來的高額商譽何時減值，是藍色光標每個投資者都關心的問題。

　　幾天前，藍色光標公告引入戰略投資者，一次性將17.84億元的商譽出表，同時國際資本將介入，收獲大筆現金以之后發展。然而，這樣一個利好的公告發出后，藍色光標的股價卻并未如期待般大漲。結合3年前機構者投資定增被埋，藍色光標此次“引入戰略投資者”似有深意，而若要二級投資者為其買賬，歸根結底還是看硬業績。

　　4月19日，高粘度攪拌釜藍色光標公告稱旗下藍標國際的四家全資子V7、WAS（含Metta）、Fuse擬籌劃引進戰略投資者，正在與歐洲某基金和北美某基金深入溝通，對方擬合資收購上述標的60%的股權。

　　標的總估值為3.5億美元，藍標國際在交易完成后仍然持有標的40%股權。交易完成后，標的將不再納入合并報表范圍，相關商譽17.84億人民幣將同時出表。

　　藍色光標稱，剝離相關商譽后，剩余商譽凈額占凈資產的比例將降至35%以下。

　　藍色光標一直都是A股的并購先鋒。2013年起，陸續分步收購了WAS、Metta、Fuse、V7四家，粗略按當下匯率計算，WAS股權共花費2.4億人民幣，Metta股權共花費1.43億元人民幣、分散釜Fuse股權共花費4.07億美元、V785%的股權則花費10.89億人民幣。合共約18.8億人民幣。

　　此次60%股權，估值為3.5億美元（約合人民幣22.7億元）。忽略掉匯率的變動，藍色光標這筆“賣子”交易溢價不少，是筆賺錢買賣。

　　對于藍色光標來說，高粘度攪拌釜這已經不是次想賣掉這部分海外資產，將其產生的巨額商譽出表了。

　　2019年，藍色光標曾試圖將這四家子及Madhouse81.91%的股權注入一家在紐交所上市、名叫Legacy的，簡單來說是境外資產在美借殼上市的一次嘗試。

　　然而，分散釜由于疫情影響，此次交易無法在約定時間完成交割，因而在2020年7月23日宣告中止。

　　2019年的公告中，藍色光標曾提到，若在美借殼順利完成，對藍標國際旗下四家子和Madhouse的股權占比將減少至44.4%，相應減少了未來潛在的商譽風險。

　　據當時披露的數據，2018年WAS營業收入為7.7億、凈利潤為4775萬元；V7營業收入為16.66億元、凈利潤為3576萬元；Fuse營業收入為1.82億元、高粘度攪拌釜凈利潤為3678萬元；Metta營業收入為1.29億元、凈利潤為1325萬元。

　　4家合計營業收入約28億元，凈利潤約1.3億元左右。如果此次引入戰略投資者順利，那么藍色光標在將商譽出表的同時，營業收入和凈利潤也將相應減少一部分。

　　2018年年報顯示，藍色光標營業收入為231.04億元，凈利潤為3.89億元，營收占比10%左右，凈利潤占比33%左右。

　　藍色光標作為輕資產，業績的增長一直比較依賴并購，因此賬面也長期積累了大量的商譽，自2015年以來，藍色光標的商譽一直在46億元左右徘徊，截至2020年9月30日，賬面商譽達48.41億元，分散釜凈資產為91.58億元，占比為52.86%，超過五成。

　　2015年，藍色光標曾因為博杰廣告等全資子業績不及預期計提8.88億元的減值損失，從而使得當年的凈利潤對比上年同期下滑90.49%。有過慘痛教訓的藍色光標無疑希望平穩化解目前近50億元的商譽，將四家子部分股權出售，無疑是一個高效的方法。

　　值得注意的是，藍色光標已經許多年沒有較大金額的減值。2020年，交易所曾對藍色光標的年報下發問詢函，要求說明當年商譽期末余額51.98億元卻僅計提447萬元商譽減值準的原因，并解釋商譽減值準計提是否充分。

　　2017年初，藍色光標籌措了一次定增，購買藍瀚科技96.3158%股權。定增對象為建信基金（建信領銳九智投資1-4號資管計劃），認購股數為1.43億股，發行價格為12.21元/股。

　　建信基金花費17.5億元認購1.43億股，并因此一躍成為更二大股東。

　　按規定，定增鎖定期為3年。2020年初，定增的1.43億股已經解禁，但建信雖然屢屢發布減持計劃公告，卻直到2021年都未有任何實質的減持動靜，結合這一年的股價來看，建信基金不是不能動，恐怕是套的太深，不想動。

　　2021年初至今，藍色光標的股價一直在6~7元之間徘徊，解禁之后的一年多時間里，股價從未回到定增價12.21元以上。按4月22日收盤價6.45元/股來算，建信基金持股市值約為9.23億元，對比認購金額17.5億元，已經縮水47.3%，接近五成，浮虧超過8億元。

　　對于建信基金來說，入局就浮虧，有苦說不出。自2017年定增以來，藍光的股價一直在低位徘徊，期間一度跌至3.7元/股。

　　2017年~2019年，藍色光標的營業收入分別為152.31億元、231.04億元、281.06億元，歸母凈利潤分別為2.22億元、3.89億元、7.1億元。雖然從營收和凈利潤來看，這兩年發展的還不錯，但實則充斥著表面富貴——

　　以2019年為例，全年7.1億元的歸母凈利潤中，有2.57億元為非經常性損益；而在營收增長21.65%的同時，藍色光標的應收賬款同比增長24.46%，超過營收增速，經營活動凈現金流卻急劇減少63.05%至6.99億元。

　　截至2020年9月30日，賬面應收賬款已達81.42億元，占總資產的40.47%。

　　而根據2020年業績預告，2020年全年雖然藍色光標的營業總收入繼續同比增長44.2%，營業利潤和利潤總額卻分別下降10.19%、6.58%，歸母凈利潤僅同比增長1.33%至7.2億元，創三年來增速。

　　另外，藍色光標的毛利率數據也令人十分擔憂——2017年~2019年，的毛利率分別為18.2%、11.72%、8.92%，盈利能力下滑。

　　一家盈利能力不佳、應收賬款和商譽高企的，靠什么才能獲得二級市場的青睞？定增被埋的建信基金，何時才能離場呢？（文/上市研究院 vicky）
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